Olivier Malteste : Christine Lagarde et le fantôme de Jean-Claude Trichet

Pour une fois que les choses sont clairement énoncées, il faut en profiter. Article 127, paragraphe 1, du Traité sur le fonctionnement de l’Union européenne : « L’objectif principal du Système européen de banques centrales est de maintenir la stabilité des prix».
Tout le reste, le soutien à la croissance ou à l’emploi, ne peut s’envisager que « sans préjudice de l’objectif de stabilité des prix ». En clair, la croissance est subordonnée à la stabilité des prix. Ce n’est pas une opinion de banquier central, c’est du droit.

Ainsi, la messe est dite. Christine Lagarde devrait annoncer jeudi une hausse de 25 points de base. Les marchés financiers l’anticipent déjà quasi intégralement, si l’on en croit les outils de suivi des anticipations de taux, qui mesurent ces probabilités à partir des prix des instruments de marché.

De toute manière, une fois que l’on a le mandat en tête, les chiffres ne laissent guère de marge. La semaine dernière, l’estimation flash d’Eurostat a porté l’inflation de la zone euro à 3,2 % en mai, contre 3 % en avril, soit un plus haut depuis septembre 2023. Mais le signal inquiétant vient d’ailleurs : l’inflation sous-jacente, hors énergie, alimentation, alcool et tabac, remonte à 2,5 %, contre 2,2 %. Les services accélèrent. L’accélération de l’inflation en mai ne vient donc plus seulement de l’énergie ; elle montre les premiers signes de diffusion.

Or, face à un choc d’offre, une banque centrale ne peut pas grand-chose au départ puisqu’ elle ne peut pas faire baisser le baril en montant ses taux. Ce qu’elle peut faire, en revanche, c’est empêcher que la hausse ne s’installe dans les salaires, les prix et les anticipations : la fameuse boucle de second tour. C’est dans ce but que la BCE devrait monter ses taux jeudi.

Mais, Eurostat a aussi révisé la croissance du premier trimestre, en l’abaissant de +0,1 % à −0,2 %. Inflation qui grimpe et activité qui cale : cela ressemble fortement à un scénario stagflationniste, le cauchemar des banques centrales, précisément parce qu’il ne leur laisse aucune bonne option. Monter les taux ne soigne pas l’inflation d’origine énergétique, mais peut étouffer une croissance déjà chancelante. Ne rien faire, en revanche, laisse courir le risque d’un désancrage des anticipations.

D’où le procès déjà instruit : Lagarde commettrait « l’erreur de Trichet ». La comparaison est devenue un réflexe. Et tout le monde pense d’abord à la décision de 2008, car la situation semble proche.

En juillet 2008, la BCE relève ses taux face à une inflation tirée par le pétrole, peu de temps avant la faillite de Lehman Brothers et l’entrée dans une récession mondiale. C’est une erreur de cycle. Dès octobre, la BCE fait volte-face et ramène son taux principal de refinancement de 4,25 % à 1 % en quelques mois.

Mais quid de l’erreur de 2011 ? Cette année-là, la Banque centrale européenne de Jean-Claude Trichet relève ses taux à deux reprises, en avril puis en juillet, en pleine crise des dettes souveraines. Là, l’erreur n’est plus seulement un raté de cycle : la banque centrale resserre l’étau au moment où plusieurs États de la zone euro sont déjà sous pression. Il faudra ensuite l’arrivée de Mario Draghi, en novembre 2011, pour inverser rapidement les hausses de taux, puis son célèbre « quoi qu’il en coûte», en juillet 2012, pour éloigner le risque existentiel sur l’euro.

Aujourd’hui, l’Europe, et la France au premier rang, compte à nouveau des États très endettés. En partie, d’ailleurs, à cause d’un autre « quoi qu’il en coûte », sûrement nécessaire au moment de la crise sanitaire, mais qui a contribué à dégrader l’état des finances publiques.

Christine Lagarde n’a donc pas vraiment le choix de la direction : son mandat le lui impose, comme il l’imposait à Jean-Claude Trichet. Elle n’a que le choix du moment. Et c’est sur ce point que l’histoire rendra son verdict.

Reste à savoir si l’erreur, s’il y en a une, sera du type de 2008, ou de 2011…